5月13日，年(nián)内(nèi)首只央(yāng)企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证央(yāng)企(qǐ)红(hóng)利ETF发(fā)布公告称(chēng)，其累计有效认(rèn)购申请份额总额超过20亿份(fèn)发行上限(xiàn)，将(jiāng)启(qǐ)动比例配售。这则小公告体现出(chū)市场对这一(yī)“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上(shàng)，近(jìn)期围绕着(zhe)“中特估”的行情(qíng)，市场关注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发(fā)行，更成(chéng)为这(zhè)一波“中特估”行情的(de)催化剂(jì)。实际上，早在(zài)去年底及(jí)今年一季度，一些基金(jīn)经理(lǐ)开始调仓换股(gǔ)“中特估概念(niàn)”。

　　目前“中(zhōng)特(tè)估(gū)”资金(jīn)面、情绪(xù)面、估值方式(shì)等问题成(chéng)为(wèi)市场关注焦点(diǎn)，中国基金报采访多位投研人士(shì)，解析(xī)“中特估”这些焦(jiāo)点(diǎn)问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极(jí)追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证(zhèng)央企红(hóng)利ETF罕见出现(xiàn)启动“比例配售”情况，今年场(chǎng)内多只(zhǐ)“中字头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企主题(tí)基金发行，市(shì)场对此(cǐ)充满期(qī)待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企(qǐ)现代能(néng)源等ETF也将获批发行，更有扎堆上报的(de)央国企基金在排(pái)队入市。

　　这些或(huò)成为这一波“中特估”行情的催化剂(jì)。

　　融通红利机会基金经理何龙表示(shì)，央企ETF发行在情绪上是(shì)构成(chéng)催化因素的(de)，近期银行股大涨的一个催化因(yīn)素就是积(jī)极(jí)推介相关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着央企ETF的发(fā)行，和(hé)诸多主题基金的申报发(fā)行，我认为确(què)实会成为引爆行情的催(cuī)化剂，基(jī)本面、资(zī)金面、政策面都在向(xiàng)好，下半(bàn)年，中特估有(yǒu)可(kě)能独领风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投(tóu)资(zī)部基金经(jīng)理杨振建就表示，近期密集申报的国央企主题基(jī)金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现(xiàn)代(dài)能源”几(jǐ)大(dà)主(zhǔ)题，这样的布局可(kě)以更(gèng)好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为行(xíng)情进一步上涨的催化剂。去年以(yǐ)来(lái)公募基(jī)金(jīn)发行整体(tǐ)平淡，近期多只国央企主题基(jī)金申(shēn)报(bào)和发行(xíng)，行情火热下将(jiāng)为市(shì)场带来(lái)增量资金，有望推(tuī)动进(jìn)一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步表示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅(shuài)认(rèn)为，公募(mù)基金积极布(bù)局央国企主题基金，一方面是(shì)因为新(xīn)一(yī)轮(lún)深化国企改革的(de)大(dà)幕(mù)将拉开，叠加“中特估(gū)”概念，央国企(qǐ)上市公司的投(tóu)资价值凸显(xiǎn)，该(gāi)主题的基金将(jiāng)为投资者提供更丰富的工(gōng)具(jù)以(yǐ)参与(yǔ)到央国企投资。另一(yī)方面(miàn)是落实(shí)公(gōng)募基金行业高质量发(fā)展的要求，引导(dǎo)更多资(zī)金参与央国企改革，更好发挥公募(mù)基金服(fú)务资本市场改革、服务实体经济和国家战略的(de)作用。

　　王帅表示，未来央企(qǐ)ETF的发行将(jiāng)为央企(qǐ)相关标的和板块带来增量资金，提升(shēng)交(jiāo)易(yì)活跃度，有望成为中特估行情的催(cuī)化剂(jì)。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积(jī)极调仓(cāng)换股(gǔ)？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性行情明显，中特估和人(rén)工智能成为两大明显的主线，而新能源等前期热门赛道股冷(lěng)却，在此背景下，一(yī)些(xiē)基金经理开始调仓换股“中(zhōng)特估(gū)概念”。

　　万家基金基(jī)金经理(lǐ)章恒(héng)直言(yán)，自己(jǐ)目(mù)前重点关注三大行业，火电、券商、军(jūn)工，这三大行业主要是央企或地(dì)方国资所(suǒ)在的(de)行业(yè)，民营企(qǐ)业占(zhàn)比(bǐ)较少。

　　“首(shǒu)先(xiān)是基于行(xíng)业本身基本面在今(jīn)年会有重(zhòng)大的向上变化的机会，比(bǐ)如火电，会(huì)受益于煤(méi)炭价(jià)格的(de)下(xià)跌，扭亏为盈(yíng)；券商，会(huì)受益于(yú)今年市场成(chéng)交(jiāo)量的放大，盈(yíng)利大幅增(zēng)长等。同(tóng)时，随着国有企业(yè)改革的推进，大概率这(zhè)些企业会进入一(yī)个提质增(zēng)效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过去5年(nián)10年改革的成果，是非常基(jī)本面的(de)，和他(tā)过去(qù)1至2年研究投(tóu)资思路也非常吻合，为在(zài)下(xià)半(bàn)年(nián)抓住(zhù)这波中特估的投资机(jī)会做好了准备。

　　“去年年(nián)底已(yǐ)开始(shǐ)重视中特(tè)估的投资机会(huì)，判断(duàn)中特估的机(jī)鸭绒被好还是鸭绒被好还是鹅绒被好，鹅绒被最大的缺点鹅绒被好，鹅绒被最大的缺点会未来(lái)三(sān)年分两个阶段。”融通红利机会基(jī)金经理何龙表示(shì)，第一阶段也就(jiù)是今年以数字经济和“一带一路(lù)”的主题普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益(yì)率极高的品种(zhǒng)，将(jiāng)会迎来普(pǔ)涨性(xìng)的机(jī)会。第二阶段是(shì)未来两(liǎng)年，在主题性机(jī)会消(xiāo)散以后，基(jī)于(yú)顶层设计对国央经营(yíng)管(guǎn)理价值导向变(biàn)化，我们(men)判断经营成果随之改变是一(yī)个慢(màn)变量，会(huì)在未来两年(nián)体(tǐ)现在(zài)每(měi)一个央(yāng)国企的报表中。

　　何龙强(qiáng)调，目前在挖(wā)掘公司经营(yíng)层面可能发(fā)生(shēng)显著正(zhèng)向变化的个股提前(qián)进行布局，比(bǐ)如医药和消(xiāo)费等行(xíng)业。

　　其实一季报已经显露(lù)出不(bù)少(shǎo)基金(jīn)在(zài)行(xíng)动。国金证券(quàn)研(yán)究所数据显(xiǎn)示(shì)，偏股主(zhǔ)动(dòng)型基(jī)金2022年年(nián)报前十大重仓股股票池中，“中特估”概念占偏(piān)股(gǔ)主动型基(jī)金持有(yǒu)股(gǔ)票市值比例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披(pī)露的持仓中，“中特估(gū)”概(gài)念占(zhàn)偏股主动型(xíng)基金持有股票市(shì)值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏股主动(dòng)型(xíng)基金的持仓(cāng)中，占(zhàn)比(bǐ)明(míng)显(xiǎn)提高。上(shàng)述数据显示，根据(jù)偏股主动型(xíng)基金2022年(nián)报及2023年(nián)一季报十大重仓(cāng)股的(de)数据，剔除个(gè)股涨跌影响(xiǎng)，估计了各基(jī)金主动加仓“中特(tè)估”概念股的(de)市值占(zhàn)2022年(nián)末股票总市值比例，一(yī)季度超(chāo)过30％的偏(piān)股主动型(xíng)基金主动加仓了(le)“中(zhōng)特估”概念(niàn)股，198只基金在2022年(nián)末不持有(yǒu)“中特(tè)估”概念股，但在一季鸭绒被好还是鹅绒被好，鹅绒被最大的缺点度买入(rù)。

　　不仅如此，中信(xìn)证券数据(jù)统计也显示(shì)，一(yī)季度主动偏股型公募基金对港股央国企的持(chí)股市值比重达到2019年(nián)以来的新高，港(gǎng)股央(yāng)国(guó)企持股总市值占港股持股总(zǒng)市值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一(yī)季度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构(gòu)建国央企专门的股(gǔ)票库

　　可以说中国特色估值体系，正深刻影响(xiǎng)基金公司的(de)投研，落实到日常的投(tóu)研流程和实践之中，不少基金公(gōng)司在加大投研(yán)力量，更有专(zhuān)门(mén)构建国央企股票(piào)库(kù)。

　　融通(tōng)红利机会基金经理何龙就介(jiè)绍，一(yī)方面(miàn)，从顶层设计改变研究员过去对(duì)国央企的(de)固定(dìng)思维，需要实地考(kǎo)察国(guó)央企(qǐ)，并(bìng)且(qiě)需要利(lì)用当前国央企愿(yuàn)意交流的契(qì)机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通(tōng)基金在行动上，要求研究员将自己(jǐ)所覆盖行业的所(suǒ)有国央企构建(jiàn)专门(mén)的股票(piào)库，并(bìng)进(jìn)行长期跟踪，包括考察(chá)其实地调(diào)研的的成果(guǒ)，了解国央(yāng)企(qǐ)经营思路(lù)和财务导向的(de)变化，结合行业趋势(shì)和特征，寻找价值洼地(dì)，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业(yè)务总监王(wáng)帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通过深入(rù)学习，对“中特估”有了更深(shēn)刻的认识：首(shǒu)先要认(rèn)识市场体制(zhì)机制、行(xíng)业产业(yè)结(jié)构、主体持续(xù)发展能(néng)力等方面所体现的鲜明中国元素和(hé)发(fā)展(zhǎn)阶段特征，“中(zhōng)特(tè)估”应该是在此基(jī)础上(shàng)构建的具有时(shí)代特征(zhēng)和(hé)中(zhōng)国特色、符合(hé)国(guó)家战略导向的估值体(tǐ)系，而不是(shì)简单套用国(guó)外(wài)的传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估(gū)是一种新的提法，但是(shì)这个(gè)概念(niàn)所涉及(jí)到的行业和公司，一直(zhí)在发(fā)生的变(biàn)化。”万家基金经理章恒表示，万家基金(jīn)一直(zhí)非常关注传统产业的变化，诸如煤(méi)炭、金融(róng)、建筑等多(duō)个领域，因(yīn)此(cǐ)也是一定能够抓住中特估这波行情的机会的。同时，随着时局的变化，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外(wài)，创金合信基(jī)金首(shǒu)席经济学(xué)家魏凤(fèng)春表(biǎo)示，积极践行(xíng)中(zhōng)国(guó)特色的估值体系是资本市场使命(mìng)，投资者需要学习(xí)领会并针对原有的估值体系进行(xíng)改造(zào)，以适应现实的(de)需(xū)要。明(míng)确(què)该体系的(de)框架是第一位的工(gōng)作(zuò)，合(hé)理设置指标也非常重要，投资者的认(rèn)可和实施是最终该体系能否具(jù)备长期价(jià)值的(de)基(jī)础。不(bù)过，他也提醒，人(rén)为的(de)拔估值是很大的认知误区，市场化(huà)认可是基本的常识，不可误判(pàn)。

　　体现(xiàn)社会价(jià)值与国家战(zhàn)略价值

　　新估值(zhí)方式(shì)？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央企(qǐ)发展(zhǎn)要符合国家战(zhàn)略发展发(fā)向，更(gèng)需要承(chéng)担社会公共责(zé)任等。而(ér)这些(xiē)都应该考虑进估值体系之中，也引发市场关(guān)注(zhù)。

　　多数受访的基金经理认为(wèi)，对于国央(yāng)企的估值方式要充分体现企业的社会价(jià)值与国(guó)家战略价值(zhí)，目前已经(jīng)形成了(le)初步的(de)企业社会(huì)价(jià)值(zhí)评价(jià)体系(xì)。

　　“如何定价国有(yǒu)企业(yè)承担社会价值、符合国家战略(lüè)发展的价(jià)值？首要任务就构建中国特色的价值评价体系，改变从以(yǐ)私人股东权益出发，现金(jīn)流(liú)折现为主要方法的单一价值估值体系，转向社会整(zhěng)体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体(tǐ)系，充分(fēn)体现企业的社会价值与国家战略(lüè)价值。”博时(shí)基金指数与量化(huà)投(tóu)资部(bù)基金经(jīng)理杨(yáng)振(zhèn)建表示。

　　杨(yáng)振建也直(zhí)言，近年来国资(zī)委指导(dǎo)国内团(tuán)队对于(yú)中国特色ESG披露(lù)与评价体系(xì)不(bù)断探(tàn)索，结合国(guó)际(jì)通用规则，目(mù)前已经形成了初步的企业社会价值评价(jià)体(tǐ)系(xì)，其(qí)中包括《企业(yè)ESG披露指南》、《中央企业上市(shì)公(gōng)司环(huán)境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务(wù)总监、基(jī)金经理王帅也认为，“中特(tè)估”应该(gāi)是注(zhù)重企业价值的可持续估值，要重视股(gǔ)东、员工和社会(huì)责任等要素(sù)对(duì)企业(yè)稳健成长的(de)重(zhòng)大意义，重视(shì)稳定的现金流、持续增长的盈利、科技创新对提升企(qǐ)业内在(zài)价值的(de)积极(jí)作用，这样有利(lì)于提高估值定价模型的(de)科学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编制(zhì)、策略构(gòu)建(jiàn)等(děng)实务工(gōng)作中，都有(yǒu)成熟的量化指标可以使用，包括净(jìng)资产收益(yì)率、营业(yè)现金比率、资产负债率、研发经费(fèi)投入强度等等。”王帅(shuài)也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精(jīng)选基(jī)金经理(lǐ)李欣更细(xì)致(zhì)分析(xī)在估值思维、估(gū)值结论、估值(zhí)判断上有变(biàn)化，尤其是估值的方法和指标(biāo)上，他(tā)认为其包括产业链上下游的衡量、全要素成本(běn)等(děng)，以及在(zài)纵向和横向上的(de)研究，强调政策优(yōu)惠、产业(yè)发展、市场竞争力和可持续发(fā)展等各种因素与企(qǐ)业价值(zhí)的(de)关(guān)系。这些因素在(zài)对估值(zhí)结论和判断的(de)影响上，也使得(dé)中国(guó)特色的(de)估值体系与传统的估值(zhí)体(tǐ)系有所不同。

　　“所以估值思(sī)维的变化，还(hái)有估值结(jié)论和估(gū)值(zhí)判断(duàn)的变化，都是为了更好地适应中国(guó)的市场(chǎng)和经济特点，提供更精准(zhǔn)、更合理的(de)企业估值信(xìn)息。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金首席(xí)经济学家魏凤春直言，这需要在实(shí)践中进行探索，目(mù)前尚没有公认的指标可(kě)以使用(yòng)。

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